【兴期研究：年度报告】波动加剧，中枢抬升，甲醇第一、三季度走势偏强

摘要

2023年甲醇通过减产缓解进口量增长压力，供需并未严重失衡，不过煤价下跌导致期货价格中枢降低至2400元/吨。

2024年甲醇需求增量多于供应，期货价格中枢预计抬升至2500元/吨或更高。

具体走势上，第一、三季度上涨，第二季度下跌，第四季度震荡。第二至三季度期间甲醇波动率预期上升，叠加基本面驱动，期货价格最低可至2100元/吨，最高可至2900元/吨。

1、新增产能国内有限而海外放量：2023年国内有效总产能达到10131.5万吨。2024年国内新增190万吨产能，海外新增产能最高达到875万吨。

2、产量可能超预期减少：2023年产量同比增长3.75%，2024年产量预计同比增长6.39%，上半年产量可能因煤炭价格下跌而减少，下半年产量可能因碳中和限产而减少。

3、进口量增长放缓：2023年非伊货源显著增多，进口量预计为1458万吨，同比增长19.6%。2024年进口量预计达到1550万吨，同比增加6.3%。

4、表观需求小幅增长：2023年表观需求增速为5.87% ,2024年表观需求增速为6.38%。

5、主要下游预测：展望2024年，烯烃利润改善需求平稳，对应甲醇消费量增速为3%。甲醛受地产拖累，对应甲醇消费量增速低于2%。醋酸、MTBE和BDO新增产能较多，并且终端需求改善的可能性较大，对应甲醇消费增速进一步增长至10%、6%和20%。

6、需求增量多于供应：2023年甲醇消费量同比增加4.8%，增长主要来自醋酸、MTBE和BDO。2024年甲醇消费量增速预计达到5.9%，供需增速差减小至0.48%。

7、关注重点指标：（1）甲醇与煤炭和PP价格相关性提高至0.8以上。（2）上中游低库存成为常态。（3）产业链利润正在逐步改善。（4）基差和价差套利机会明显减少。（5）波动率即将显著上升。

8、策略推荐：

期货：第一、三季度做多，第二季度做空。

期权：第一季度卖出看跌，第二季度卖出看涨，第三季度买入看涨，第四季度卖出跨式。

价差：第二、三季度做多PP-3MA。

9、风险提示：国内经济复苏程度低于预期，海外经济衰退程度超过预期，煤炭价格大幅下跌。

1.回顾与展望

2023年甲醇期货行情回顾

2023年甲醇期货呈现“V”形走势，价格基本处于2000至2700元/吨区间内，均值2400元/吨。

1-5月：春节前市场预期新一年需求明显改善，大宗商品价格出现共振上涨，甲醇也不例外，05合约最高达到2818元/吨。春节后，实际需求表现偏差，同时春季检修力度较小，并且进口量显著增长，甲醇供应过剩矛盾加剧，期货价格开始回落。4月起煤炭价格加速下跌，悲观情绪集中释放，甲醇期货价格从2500元/吨快速跌至2000元/吨以下，09合约最低达到1953元/吨，四个月跌幅接近30%。

6-9月：煤炭价格止跌反弹，甲醇产量和进口量超预期减少以及传统需求旺季来临，基本面改善令甲醇期货价格快速反弹，01合约从最低2037元/吨最高上涨至2662元/吨，三个半月涨幅达到31%。

10-12月：供需无突出矛盾，利好体现在烯烃、醋酸和MTBE等需求保持平稳，利空集中在产量和进口量保持高位，期货01合约处于2350至2550元/吨之间宽幅震荡。

图1：2023年甲醇指数K线及成交量（左）

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

2024年甲醇期货行情展望

2024年甲醇期货价格波动加剧，年内最高可能达到2900元/吨，最低约2100元/吨，均值为2500元/吨。一季度进口量预期减少叠加春季检修，期货能够达到2700元/吨或更高。二季度根据煤价下跌幅度和需求表现情况，期货可能下跌至2100元/吨，也可能偏弱震荡。三季度存在不少利多因素，期货价格大概率达到年内最高，预计为2900元/吨或更高。四季度波动率下降，期货转为震荡。

图2：2024年甲醇期货走势

2.供应

2024年海外新增产能接近900万吨

2023年海外仅伊朗Arian Methanol Company （Di Polymer）165万吨和Arta Energy 15万吨装置于四季度投产，合计有效产能突破7000万吨。

2024年马来西亚、美国、伊朗、俄罗斯和印尼等国家均有投产计划，最高新增产能接近900万吨。2025至2028年虽然海外投产步伐放缓，然而伊朗仍有5套装置合计825万吨产能计划投放。

表1：2024年海外投产计划

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年国内新增产能仅190万吨

2023年国内新增产能为547.5万吨，除去300万吨淘汰产能后，有效总产能达到10131.5万吨。由于政策限制，新增产能主要是煤炭和焦炉气工艺。各工艺产能占比依次为煤炭75%，焦炉气14%，天然气11%，较近几年无明显变化。

表2：2023年国内甲醇新增产能

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年预计新增产能190万吨，虽然新产能集中在一季度投放，但是绝对数量太少，并且其中两套最大产能的装置还配备了下游，因此实际最多释放到市场上的产能仅为80万吨，对甲醇价格几乎不会产生影响。

表3：2024年国内甲醇产能投放计划

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年国外产能增速远高于国内

国内甲醇新增产能受限，过去四年产能增速持续下降，2024年预计为1.9%。海外新增产能时隔三年再度迎来集中投放，2024年产能增速预计在6.5%~13%。

2024年2月1日起将施行最新版的《产业结构调整指导目录（2024年本）》，继续限制天然气制甲醇（二氧化碳含量 20%以上的天然气除外）和100万吨/年以下煤制甲醇生产装置，但鼓励“电解水制氢和二氧化碳催化合成绿色甲醇”。目前国内已建成两套二氧化碳加氢制甲醇装置，未来拟建装置或项目超过20个，将成为新产能主要贡献。

图3：国内外甲醇产能增速对比

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2023年产量增长3.75%，2024年产量增长6.39%

2023年甲醇产量为8403万吨，同比增加3.75%，开工率为77.55%，较2022年下降0.59%。上半年由于装置运行不稳定，每个月产量都低于2022年。下半年检修装置陆续重启，同时生产利润改善，产量快速攀升。其中10月产量达到772万吨，创历史新高，11-12月气头检修力度偏小，产量依然维持在高位。

基于3-4月春季检修力度和11-12月气头检修力度处于均值水平的假设，2024年甲醇产量预计达到8940万吨，同比增加6.39%，增速达到2019年以来最高。此外上半年产量可能因煤炭价格下跌而减少，下半年产量可能因碳中和限产而减少。

图4：国内甲醇装置开工率

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图5：甲醇月度产量

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年进口量增速放缓

2023年前三个季度，伊朗气头装置和运行极不稳定，马石油大小装置先后大修，其他国家装置保持高负荷，全年海外甲醇装置开工率为65.89%，与2021和2022年接近。

2023年进口量预计达到1458万吨，同比增长19.57%。进口量显著增长的原因与2020年如出一辙，即海外供应过剩。2024年随着伊朗装置恢复稳定运行，以及新产能集中投放，进口量预计进一步增长，达到1550万吨，同比增加6.3%。

图6：海外甲醇装置开工率

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图7：甲醇月度进口量

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

进口来源国家中，2023年来自伊朗和卡塔尔的进口量显著减少，分别同比减少54%和84% 。自2022年6月首批俄罗斯货源到港后，2023年每月固定到港两船以上，1-11月进口量同比增加721%。2023年三季度起，来自美国的进口量也明显增多， 1-11月进口量同比增加619%。此外，来自阿曼、沙特和阿联酋的进口量占比过半。特立尼达和多巴哥、新西兰、马来西亚和委内瑞拉的进口量稳定增长。

图8：1-11月累计进口量来源

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图9：1-11月不同来源累计进口量及变化

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

出口量保持低水平

2023年甲醇出口量预计为14万吨左右，较2022年的17万吨小幅减少。疫情后海外供应过剩矛盾加剧，同时我国内外价差缺乏明显套利机会，2024年出口量预计保持低水平，假设为15万吨。

图10：甲醇历年出口量及增速

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年表需增速为6.38%

2023年新增产能偏多，但剔除淘汰产能后，产能增速不足2%。上半年减产，下半年增产，全年产量温和增长3.75%。海外供应过剩，导致我国进口量大幅增长20%，出口量减少18%。最终表观需求增速为5.87%。

2024年，在新产能如期投放的基本假设下，预计新增产能190万吨，新增产量543万吨，净进口量增加91万吨，表观需求增加6.38%至10475万吨。整体供应压力较小，如果一、四季度供应超预期收紧，或者三季度需求明显改善，甲醇将迎来趋势性上涨行情，因此全年期货均价较2023年上调100元/吨或更多。

表4：年度供需平衡表

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图11：历年表观需求及增速

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

3.需求

需求结构中BDO和冰醋酸占比预期提升

甲醇下游需求分为新兴需求和传统需求，新兴需求指近年来开始发展的烯烃、燃料、制氢和汽油四大类，传统需求包含甲醛和冰醋酸等传统化工品。2023年甲醇需求结构中，烯烃占比高达53%，燃料提升至18%，甲醛、MTBE、冰醋酸和二甲醚合计占比20%。BDO占比首次超过2%。

展望甲醇主要下游未来的发展，烯烃增长放缓，甲醛和二甲醚继续萎缩，MTBE和冰醋酸稳步增长，BDO加速扩张。

图12：2023年甲醇需求结构

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

烯烃：2023年偏差，2024年改善

截至2023年底，全国甲醇制烯烃在产装置共计31套（最近两年有开工记录），有效烯烃产能合计达到1751万吨，对应甲醇消耗每年为5253万吨。剔除这些装置自身配套的甲醇产能3530万吨，外采甲醇缺口达到1723万吨，并且其中927万吨来自华东地区，因此外采甲醇制烯烃装置的开工率，尤其是华东地区，直接决定了甲醇需求的好坏。

2023年上半年甲醇制烯烃运行极不稳定，华东地区开工率在4月时最低达到56%。三季度随着江苏斯尔邦、宁夏宝丰、浙江兴兴和常州富德等装置恢复运行，全国开工率于9月达到年内最高，华东地区开工率更是达到历史最高。上半年烯烃需求偏差，成为了甲醇价格下跌的重要原因，下半年烯烃需求回升，甲醇平均采购量环比增加17%，同比增加5%，助力甲醇价格快速反弹。

图13：甲醇制烯烃装置开工率

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图14：烯烃装置甲醇采购量周均值

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

实际上甲醇制烯烃装置的开工率变化主要由生产利润所决定。自2021年5月煤炭价格大幅上涨之后，甲醇制烯烃装置盈利情况逐步恶化，长期的低利润导致生产企业被迫降低负荷甚至停车，即便2021~2022年投产不久的天津渤化、新疆恒有和甘肃华亭等装置也频繁停产。2023年三季度随着煤炭价格回落，甲醇制烯烃生产利润迎来改善，装置开工率才恢复至正常水平。2023年甲醇制烯烃平均利润为-1021元/吨，是2018年以来最差。

2023年新增宝丰三期一套装置，2024年新增装置均在年底，对当年需求无明显影响。如果2024年煤炭价格重新回到或接近2021年之前的水平，甲醇制烯烃生产利润将明显提升，开工率有望维持在85%以上，烯烃的甲醇消费量增速预计为2%~4%，理想情况下最高达到6%。

图15：华东甲醇制烯烃毛利润

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

甲醇制烯烃工艺中原料甲醇与产品聚丙烯的投料比一般是3:1，因此用PP-3MA来代表理论生产利润，但由于不同装置的甲醇来源（外购或自备）以及产品种类（单一PP，EO、EG等）不同，理论利润与实际利润会出现较大差异，此时需要借助浙江兴兴、江苏盛虹、阳煤恒通和神华榆林等11套外采甲醇制烯烃装置的开工情况来判断。另外该工艺中涉及的甲醇占总产能过半，但涉及的PP占总产能不足30%，因此价差的变化方向往往由甲醇主导，例如2022年7至9月甲醇上涨导致PP-3MA价差收窄1200元/吨。

2024年，煤价依然存在较大下跌可能，不利于甲醇价格上涨，同时消费复苏后PP最先受益，PP-3MA价差预计扩大至1000元/吨以上。

图16：PP-3MA期货指数与甲醇烯烃装置停工时间

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

燃料：政策大力支持，发展或提速

甲醇不仅作为重要的化工原料，还是一种清洁、高效的液体燃料。甲醇燃料分为动力燃料（车用和船用）和热力燃料（锅窑炉和灶用），应用市场规模大，分布广，技术成熟度较高。国内动力燃料主要应用于汽车，自2012年以来，我国先后在超过10个城市组织开展了甲醇汽车试点工作，其中贵州累计投运甲醇汽车接近2万辆，建设运营甲醇加注站80座，年消耗甲醇达到25万吨。海外动力燃料应用于集装箱船舶和油轮，根据DNV的数据，2023年以甲醇为燃料的船舶订单量增长394%，增量甚至超过LNG燃料船舶，成为集运公司订船时的优先选择。目前全球十大集运巨头中，已有6家确定新建或改造甲醇动力船舶，2028年预计超过半数的新增船舶采用甲醇燃料。热力燃料应用领域暂时有限，里程碑事件是2023年杭州亚运会主火炬使用零碳甲醇燃料。

甲醇燃料具备成本和环保两项优势。商用车百公里消耗甲醇约9.2L（按照2400元/吨甲醇价格计算，为17.5元），相当于汽油车百公里油耗3L（按照95号汽油8.46元/L计算，为25.4元），成本减少30%以上。此外每一万公里可减少碳排放约0.8吨，假设国内三分之一车辆使用甲醇燃料，每年大约可以减少8000万吨石油进口，回收1.32亿吨二氧化碳。2023 年9月1日《M100 车用甲醇燃料》国家标准正式开始实施，在政策大力支持下，甲醇燃料未来发展空间巨大，占甲醇的消费比例也将不断上升。预计2024年消费增速为3%~7%，3%是参考2023年，7%是参考2022年，取均值为5%。

图17：2023年船舶订单中甲醇燃料占比达到7%

数据来源：DNVAlternative Fuels Insight，兴业期货投资咨询部

图18：可替代燃料船舶建造订单和改造订单数量

数据来源：DNVAlternative Fuels Insight，兴业期货投资咨询部

甲醛：终端需求萎缩，低利润与低开工延续

2023年甲醛新增产能245万吨至3633万吨，新产能主要来自山东、河北和河南。2023年甲醛开工率达到历年最低，仅为42%，因此即便产能增长，产量较2022年仅增加1万吨至399万吨（不考虑BDO，甲缩醛和多聚甲醛等下游消耗的甲醛）。全年进口量为1.9吨，出口量为1624吨，基本可以忽略不计。造成低开工率的原因包括产能严重过剩，终端建材需求断崖下降以及生产利润达到历年最低。

2024年二季度甲醛计划新增产能80万吨，最多带来20万吨甲醇消费增量。但是考虑到房地产行业依然处于下行周期中，占比60%的板材需求不会出现明显改善，甲醛的甲醇消费量增速预计为1%~3%。

图19：甲醛月度产量

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图20：甲醛生产毛利润（山东）

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

MTBE：利润改善，出口量激增

2023年MTBE新增产能79万吨至2180万吨，大连恒力和安庆泰发两套装置于年底投产。2023年MTBE生产利润明显改善，甚至于二季度和三季度达到2016年以来新高。MTBE开工率增长5%至61%，达到近六年新高。产量增加5%至1602万吨。2023年MTBE进口量由5.6万吨锐减至2496吨，出口量同比增长23%至184万吨，进口量创历史新低而出口量创历史新高。

2024年计划新增300万吨产能，其中一半于四季度投产，年内实际能够投放产能预计在150万吨左右，对应甲醇消费增量为30万吨。假设出口量增速放缓至10%，产量同比增长保持6%，MTBE的甲醇消费量增速预计达到5%~7%。

图21：MTBE年度产量及进出口量

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图22：MTBE生产毛利润（山东）

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

冰醋酸：产量进一步增长

2023年冰醋酸新增产能150万吨至1205万吨，华鲁恒升（荆州）100万吨和恒力石化50万吨装置于四季度投产。2023年冰醋酸生产利润始终偏低，仅在8~9月短暂回升至均值之上。低利润导致装置主动降负或检修，开工率下降7%至80%，达到近六年新低。产量增加5%至969万吨，进口量增加269%至4.3万吨，出口量减少26%至80.6万吨，表观需求同比增长9.7%。

2024年建滔能源80万吨和新疆中和合众100万吨计划投产。假设出口量进一步减少至70万吨，出口量无明显变化，产量至少同比增长10%，冰醋酸的甲醇消费量增速预计达到8%~12%。

图23：冰醋酸近十年表观需求

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图24：冰醋酸生产毛利润（江苏）

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

二甲醚：产量显著下降

由于安全和环保原因，作为燃料的二甲醚正在被液化气替代，需求下滑导致了大量装置无限期停工，2023年产能减少至794万吨，开工率维持在12%的极低水平，产量减少34%至95万吨，进口量和出口量均不足1万吨。生产利润出现改善，70%情况下超过往年均值，6月和10月利润甚至达到历史同期最高。

2024年二甲醚产业萎缩格局不会改变，产能和产量进一步减少，二甲醚的甲醇消费量增速预计低于-20%。

图25：二甲醚月度产量

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图26：二甲醚生产毛利润（河南）

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

BDO：2024年产能可能翻倍

2020-2021年，可降解塑料PBAT和电池辅材γ-丁内酯等下游需求出现爆发性增长，导致BDO一货难求，利润从2000元/吨激增至20000元/吨，产能也迎来了高速扩张。2023年全国共计22家BDO生产企业，合计产能达到353万吨，未来三年全国拟在建企业或装置多达41家，合计1089万吨产能。2023年BDO产量同比增加15%至225万吨，进口量减少7%至13万吨，出口量增加88%至20万吨。

2024年BDO计划新增485万吨产能，不过考虑到当前每吨生产利润已经不足千元，实际投产进度可能会推迟。最终BDO的甲醇消费量增速至少为20%。

图27：2022年起产能加速投放

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图28：BDO生产毛利润（元/吨）

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

2024年消费增速为5.9%

2023年甲醇消费量为9349万吨，同比增加4.8%，增长主要来自醋酸、MTBE和BDO。2024年烯烃和燃料的甲醇消费量预计保持平稳，甲醛的甲醇消费量增速继续受建材需求疲软拖累，而醋酸、MTBE和BDO新增产能较多，并且终端需求改善的可能性较大，甲醇的消费增速进一步增长。最终2024年甲醇消费量增速预计达到5.9%，相比表观需求增速6.38%，供需增速差减小至0.48%，与价格上涨预期相符。

表5：主要下游甲醇消费量增速

数据来源：兴业期货投资咨询部

图29：历年主要下游消费变化和总需求增速

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图30：供需增速差缩小

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

4.重点指标

甲醇与煤炭和PP相关性提升

以下通过梳理甲醇现货和期货一些重点指标的特征，旨在强化基本面的分析，同时为交易策略提供新的思路和提示容易忽略的风险。

表6：甲醇产业链产品现货价格相关性

说明：煤炭：秦皇岛Q5500动力煤汇总价。PP：余姚拉丝市场价。甲醛：山东市场价。冰醋酸：江苏市场价。MTBE：山东市场价。二甲醚：河南国标市场价。BDO：华东散水市场价。甲醇：江苏国标市场价。

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

生产企业库存保持低水平

2021年起的低利润环境导致生产企业加大去库力度，2023年春节后生产企业库存始终处于低位，全年库存均值为43万吨，达到2019年以来最低，低库存对甲醇现货价格也起到强有力的支撑作用，三季度的快速反弹和四季度的有限下跌，都离不开低库存的利好。当前生产企业库存处于2019年至今31%分位水平，2024年预计延续低库存特征。

图31：春节后生产企业库存保持低水平

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

警惕港口库存快速积累

2023年前三季度甲醇到港量同比增加11%，同时华东甲醇制烯烃装置开工率下降至60%，导致港口库存持续增长，并于9月份达到过去三年最高。四季度甲醇制烯烃装置开工率提升后，港口库存才开始回落。浮仓库存除了在二季度保持在20万吨以上，其他多数时间都处于10万吨以下，并未出现类似2021年三季度和2022年二季度，浮仓库存加剧港口库存积累的情况。当前港口库存处于2018年至今61%分位水平，如果2024年进口量显著增长，需要警惕港口库存快速积累产生的利空。

图32：2023年前三季度港口库存持续积累

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

社会库存同样处于低位

2023年生产企业库存始终处于低位，社会库存主要跟随港口库存变化，同样出现了先增后降的趋势。当前社会库存处于2019年至今35%分位水平，对甲醇价格存在一定支撑。

图33：社会库存变化趋势与港口库存一致

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

下游库存季节性增长

2023年多数时间甲醇下游企业原料库存保持历年低位，仅在1月、9月和11月出现明显补库行为，实际上这与终端需求的季节性保持一致。2024年春节前和三季度，下游补库刚需对甲醇价格依然存在支撑，重点关注低库存出现的时间点。

图34：下游原料库存变化

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

产业链利润逐步改善

2023年甲醇产业链整体利润较2022年小幅改善，其中煤制甲醇和甲醇制烯烃亏损减小，冰醋酸和MTBE利润于下半年显著增加，甲醛、二甲醚和BDO利润不同程度下降。

2024年如果煤炭价格进一步回落，产业链利润将继续改善，煤制甲醇可能彻底结束持续长达三年的亏损。

图35：甲醇及主要下游产品利润

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图36：甲醇主要生产工艺利润

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

进口利润偏低

2023年海外气头装置运行不稳定，同时美元兑人民币汇率达到2008年以来最高，导致甲醇美金价格始终高于国内华东现货价格，全年甲醇进口利润均值为-38元/吨，相比于历年均值，仅略好于2022年。

2024年市场预期人民币汇率重回7以内，甲醇进口套利窗口可能再度打开，叠加海外新产能集中投放，甲醇进口量存在大幅增加的可能。

图37：甲醇进口利润与汇率

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

基差窄幅震荡或成常态

2023年甲醇主力合约基差均值为42元/吨，全年窄幅震荡，振幅（最高-最低）属于极低水平。由于现货价格相对坚挺。期货下跌时基差明显走扩，期货上涨时小幅走弱。基差最高于5月底达到194元/吨，对应期货价格见底，最低于8月底达到-50元/吨，对应期货价格见顶。

2024年甲醇供需无突出矛盾，基差窄幅震荡或成常态，不过由于波动率预期显著上升，关注基差大幅走弱时的期现正套机会。

图38：2023年基差走势平缓

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

图39：历年主力合约基差振幅

数据来源：隆众石化，兴业期货投资咨询部

月间价差套利机会匮乏

2023年甲醇期货的月间价差呈现窄幅震荡和围绕历年均值波动的两大特征，全年套利看空间之小、套利机会之少创历年之最。

1-4月期货处于下跌趋势中，悲观预期加重导致9-5价差始终呈现反向结构，均值为-38元/吨，最低达到-80元/吨。

图40：2023年1-4月期间9-5价差走势

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

5-8月期货止跌反弹，悲观预期缓和，1-9价差呈现正向结构，均值83元/吨，最高达到109元/吨。

图41：2023年5-8月期间1-9价差走势

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

9-12月期间1月合约通常由强转弱，2023年也不例外。十一后5-1价差持续走强，从-100元/吨最高达到39元/吨，出现了年内少有的正套机会。

长期低波动率和基本面预期一致是导致跨期套利失效的主要原因，除非这两个现象彻底改变，否则2024年月间价差过度偏离的情况依然极少发生。

图42：2023年9-12月期间5-1价差走势

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

波动率处于极低水平

当前60日历史波动率为19%，处于2012年至今29%分位水平，处于2019年至今8%分位水平。除了5日历史波动率超过均值，中长周期波动率均处于极低水平。此外其他多数化工品的历史波动率也处于偏低水平。根据波动率的均值回归特征，2024年二三季度波动率上升的可能性极高，意味着甲醇期货价格波动加剧，建议重点关注。

图43：历史波动率偏低

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

图44：中长期历史波动率处于10%分位以下

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

期权情绪和隐含波动率

当前甲醇期权的成交量PCR处于98%分位水平，持仓量PCR处于88%分位水平，显示市场看空情绪，这一看空情绪已经从2023年8月持续至今，一季度看空情绪减弱的可能性较高，下半年出现极端看多情绪的可能性不低。

当前甲醇主力平值期权隐含波动率为20.5%，处于历史7.3%分位水平，低波动率已经持续两年时间，2024年二三季度波动率大幅上升的概率极高，建议在单边行情出现后买入期权。

图45：期权PCR指标显示当前情绪看空

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

图46：甲醇主力平值期权隐含波动率极低

数据来源：Wind，兴业期货投资咨询部

5.策略推荐

基于以上对于供需关系和重点指标的分析，我们列出了2024年每个月份的关注要点，以及期货和期权推荐策略。

具体而言，一四季度关注供应变化，二三季度关注需求变化。4月关注煤炭价格走势，6月关注下半年经济预期，9月关注减产。此外二三季度还需要警惕市场情绪和波动率发生剧烈变化。

表7：关注要点和策略建议

数据来源：兴业期货投资咨询部

杨帆

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来源:金融界