【专题研究】美国国债违约风险（下）

承上篇的美国国债简介（点击回顾），本篇将给读者详解一下美国财务部和美联储确保美国国债还款的策略和方法。

美国偿还国债的手段上，分成两种：

• 长期方案：保持财政盈余，以税收偿还利息和本金
• 短期方案：新债抵旧债，以及债务换期

长期方案：保持财政盈余

美国可以增收个人收入税以及企业利得税来增加政府收入，偿还国债。美国作为世界最大的经济体，其国民的收入以及国家税收能力备受国际认可，这为投资者投资美国国债带来了最主要的信心。

美国税收组成

图片来源：Congressional Budget Office

虽然美国有全球最强的税收能力，但她依然长期处于财政赤字，而其原因便是其同样庞大的公共支出。美国民主制度下的国会倾向维护国民福利，国会很难通过减少社会福利的财政预算案。在控制支出的部分只能尽量控制支出的增幅。

图片来源：Congressional Budget Office

由此可看，美国在对抗长期累积国债的议题上，只能通过提高收入税来达到平衡。提高税收虽然能提供收入，稳定债务。但长期的高额税务也会引发其他经济问题如打击就业和创业等，但此议题这里暂不展开。

短期方案1：新债抵旧债

在经济衰退周期，政府须优先刺激经济。所以长期保持财政盈余并不可行，美国必须以发行新国债来偿还到期的旧债。此做法虽然具有一定的不可持续性（利息支出会持续攀升），但这一直以来都是各地政府普遍实施并默认的政策，包括各亚洲以及欧美地区。

各国财政赤字对比GDP

图片来源：FocusEconomics

而美国发行新债偿还旧债会面对两道关卡：

美国债务上限

美国财务部如需发行超过债务上限的债券，必须得到国会审批通过提高债务上限，或临时解除债务的上限。在历史记录里，每次美国债务累积到上限时，美国国会都会展开辩论应否提高债务上限。而且每次在两党的争辩过后都会同意提高债务上限，以避免政府停摆以及债务违约。所以除了头三次的债务碰顶之外，后续的债务碰顶并没有在市场上带来恐慌（美国国债的利率并没有因为债务碰顶而上升），被市场誉为是“狼来了“的戏码。

除了过去80年美国提高了国债上限超过70次外，美国总统拜登在2023年6月也签署了暂时解除债务上限的协议，协议将维持到2025年1月1日。因此直至2025年，投资者不用担心美国国债因债务上限而无法继续以新债还旧债。由于美国两党对于避免政府停摆以及保护国债信用均有强烈共识，所以即便在2025后，美国国债上限在必要的时候也会获得提升，美国国债上限基本上也是个伪命题。

美国国债买家

美国国债的主要买家为美国国内的机构以及个人投资者（包括通过基金间接持有），约占总国债65% ~ 75%。其中美联储约持有15%，家庭和基金合计持有大概9%的份额。而剩下的25% ~ 35%则由外国投资者持有。其中中国和日本由于是美国的主要进口国，分别占美国国债总体量的2.4%和3.29%。

在美国债务上限允许继续发债的情况下，如果美国累计债务太多导致缺乏买家，利率飙升，美国能如何解决这个困境呢？在美国国债缺乏买家而利率飙升时，美联储可以以公开市场操作来干预市场，控制利率。简单来说，如果市场对美国国债缺乏信心而不买国债，美联储可以直接以保底利率从公开市场回购国债，拉低利率并提供市场流动性。在美联储的担保下，买家会有一个保底选择，不用担心手上的国债违约，或无法以美联储定下的保底利率出售，确保市场有足够买家参与。

美联储保底利率的方案虽然能给买方强大的信心去购买国债，但无条件的高价回购国债等于是在市场上印钱，长期会导致通胀以及其他的经济问题，这部分在此文章暂不展开。

短期方案2：债务换期

美国现存的国债大部分为2年到10年到期的国债。而由于短期国债本金还款压力较大，他们一般来说是给财政部带来最大压力的国债。在资金有限的情况下，美联储可以抛售手上的长期债券（在比较远的将来付本金），然后用抛售获得的金额回购市场上快要到期的国债。此举能减轻美国财政部本金偿还的压力，把市场上本金偿还的平均期限推后。

虽然与市场换期能够大幅度地避免往市场注入过多资金，但由于换期时抛售的远期国债远比购买的近期债国债便宜，美联储会在帐簿上出现亏损，并会令收益曲线变得更陡。

美国现存国债

图片来源：The Wall Street Journal

总结

从对全球经济影响的角度可见，美国债券违约的成本非常高，美联储以及财政部在制定财政方案和货币政策时均会把美国国债的信用放在极高的优先等级。而美联储以及财政部也有多元化的政策来保持美国国债的发行能力和偿还能力。在此前提下，美国国债的违约风险相当低。

值得留意的是，保护美国国债的手段均有其优劣之处，有些可能会为将来的经济发展埋下祸端，如通胀，收益曲线变陡等。但至少在可见的将来，美国国债仍能以各种方法保证投资者的本金以及利息发放，是全球最安全的避风港资产之一。