01.前言

今年债券市场的第一颗雷，非属太安堂药业不可。

靠一支药膏打天下、拥有500年历史的“中医药老字号”，自上市以来激进扩张、搞多元化，近年来不仅业绩下滑，还爆发了流动性危机。

02.风波始末

今年1月14日，中证指数披露，太安堂(002433.SZ)旗下“16太安债”中证隐含违约率为99.9999%，较前一交易日中证隐含违约率43.4593%，波动幅度达到130.1%。随后几天，太安堂药业的“16太安债”不出意外，到期无法偿付本息累计8亿元。随后公司公告称已和投资者达成展期协议，债券宣告展期。

根据官网介绍，太安堂创业于1995年，是一代杏林宗师柯玉井公于明隆庆元年在潮州创建的中医药圣殿，拥有御赐的“太安堂”牌匾和太医院院使万邦宁惠赠的御医宝典《万氏医贯》二大镇堂之宝，是我国历史最悠久的中医药世家之一。

生于1948年的柯树泉，乃柯玉井第13代世孙，太安堂第13代传人。1982年他“子承父业”在潮州创办了一家诊所，开始了行医生涯。1995年，柯树泉创办了汕头市皮宝卫生制品有限公司，第一个产品就是号称“中药皮肤第一圣药”的太安皮宝霜，乃其以祖传秘方结合从医经验研制而成。产品推出后，引起市场的热烈反响，开启了太安堂“一支药膏打天下”的传承复兴历程。

2007年，柯树泉在收购麒麟制药的基础上，重组创办太安堂并推出了另一个家传特色产品“麒麟丸”，主治男女不孕不育。太安堂集团在原有中药皮肤药基础上，增加了心血管用药、妇儿科用药等，逐步建立了特效中成药体系。

2010年，经过股份制改造的太安堂，成功登陆深圳中小板。截止到2020年末，已发展成为拥有数十亿人民币净资产，市值向100亿冲刺，集中医药研发、生产、销售于一体的国家高新技术上市公司。

然而，就是这样一家看上去蒸蒸日上，欣欣向荣的中医药公司，在今年年初悄无声息地发生暴雷。那么，作为普通投资者的我们，能否提前识别出风险，精准规避，防止该类事件伤害到自己呢？

03.数判高低

接下来我们通过数行家·财判对太安堂药业2020年的财务报表进行分析，看看在太安堂债券暴雷之前，数行家系统能否提前识别出潜在风险。

当选择太安堂药业之后，数行家·财判首先对公司2020年的财务健康总评级给予了D-的评级，可见对于公司20年的总体财务评级，数行家·财判给予了一个偏向负面的评价。

图1：太安堂财务健康总览 图源：数行家·财判

而进一步地进入财务报表总览环节，我们可以发现，公司的财务粉饰识别三项指标中，财务可信度属于“重点关注”、财务安全度则给予了“风险高”的评级，财务健康度属于“D-，很差”，无论是哪一项指标，均属于较低的评价。而对于财务风险分析环节，公司的六大能力中，数行家·财判均给予了风险高的评价。综上，从总体角度来看，投资者应该对太安堂药业有着一定的警惕心理。

图2：太安堂财务风险分析总览 图源：数行家·财判

接下来，我们进入数行家·财判的财务粉饰识别功能模块，首先是对公司财报可能存在的粉饰点进行总结和概览。我们看到，数行家·财判共发现了 19 个异常点，其中高位异常点 12 处，中低异常点 7 个。

图3：太安堂财务粉饰识别总览 图源：数行家·财判

首先是采购环节异常，数行家·财判发现，公司的采购环节存在着异常情况，主营收入增长率是同期存货增长率的-0.75倍，而存货占比为35.94%，提出建议认为，警惕存货存在不实的可能性，建议结合实际情况进一步分析。

值得注意的是，这与公司实际发现的问题相符。太安堂在近年的危机之中，就是存货滞销，占比幅度过大，既拖累了利润，还有着不小的存货跌价准备的风险。

图4：太安堂采购环节异常 图源：数行家·财判

第二个异常点是资产质量与结构存疑，数行家·财判认为，公司的开发支出异常，无论是开发支出增长率还是占比波动都来到了-45%左右，认为需要小心不符合条件的资本化来隐藏当年费用增加利润的行为。

同时，公司的商誉也存在着异常，商誉与净资产占比8.61%，与总资产占比5.14%，相较于同行业比例过高，提出建议认为需要警惕利用商誉进行利益输送的情况。

图5：太安堂资产质量与结构存疑 图源：数行家·财判

其三是交易与往来异常，数行家·财判认为，公司存在着关联方资金拆出的可能性，20年公司其他应收款增长率为84.31%，需要判断其他应收对象与企业的联系和款项性质的合理性。

图6：太安堂交易与往来异常 图源：数行家·财判

第四点是销售环节异常。数行家·财判发现，公司应收账款存在异常，20年公司主营业务收入增长率是同期应收账款增长率的-3.69倍，认为需要警惕虚增收入带来的无法回收应收账款的增加的可能性。数行还发现成本费用与收入的变动不匹配，销售费用增长率是同期营业收入增长率的-0.7倍，提出建议小心企业将费用挂账不入账或推迟入账从而粉饰利润的可能性。

图7：太安堂销售环节异常 图源：数行家·财判

最后则是净利润质量与结构存疑。数行家·财判发现，公司的净利润含金量低，现金流量净利率为603%，存在现金流质量及长期偿债能力较差的可能性；

第二是扣非后利润异常，扣非后利润总额与利润总额占比为26%，需要警惕通过非经常性损益科目进行利润调增的可能性；第三是营业外收入异常，公司20年营业外收入与利润总额占比为7%，营业外收入与利润总额占比波动为114%，需重点关注公司是否存在资产盘盈、债务重组等情形，评价大额营业外收入的真实性和合理性。

图8：太安堂净利润质量与结构存疑 图源：数行家·财判

04.回顾总结

回顾此次暴雷的经过，我们可以发现，太安堂药业在发展经营过程中，犯下了以下几个方面的错误：

首先是过快的扩张速度，在2010年上市之初，太安堂就斥资3.5亿元收购了当时互联网第一药店“康爱多”。

紧随其后，太安堂又先后收购杉源投资进军股权投资，收购宏兴集团、联华复星药房等，着手打造毫州特色药材生产基地和茂县林麝养殖基地等。

同时，以健康产业地产、医药电商产业为名，太安堂涉足房地产开发业务，其中包括32万平方米的亳州泰安广场和斥资9亿元的广州白云商业用地等。

其次是激进的财务手段，在公司所有的债务中，流动负债占总负债比例高达96%，债务结构十分不合理。

在公司流动负债高达30多亿的情况下，太安堂账上资金只有1.89亿，完全无法覆盖公司的流动负债。银行授信方面，在给予的总额19.03亿元的情况下，未使用的授信额度仅剩2.08亿元。

为了解决日益紧张的流动性危机，太安堂已经累计质押了70%的股权。

在公司大局扩张的过程当中，主营的发展却存在着不小的风险。

截止20年年报，公司的存货资产高达31.17亿元，占当期净资产的57%，不仅占用了大量的资金，而且存在着不小的存货跌价风险。

综合来看，这又是一起过快扩张不利，主营遭遇困境的典型案例，同样的剧本却不断地上演，也时刻提示我们要警示风险的存在，莫把风险当儿戏。